一、B端龍頭長期受益 疫情加速市場出清，B端龍頭長期受益。我們預估此次疫情減少調(diào)味品廠商的收入大致為235億左右。在不考慮疫情發(fā)生的情形下2020年調(diào)味品、發(fā)酵制品制造主營企業(yè)將達到4000億元。綜合來看，預計此次疫情整體減少調(diào)味品廠商2020年營收規(guī)模6pcts。隨著中小餐企的加速退出，疫情對餐企的負面沖擊逐步傳導至下游的調(diào)味品企業(yè)。龍頭抗風險能力更強，雖然短期營收面臨沖擊，但是從長期來看，以海天為代表的龍頭企業(yè)在餐飲端的市占率有望繼續(xù)提升。 家庭消費穩(wěn)中有升，C端龍頭去庫提速。根據(jù)阿里系數(shù)據(jù)的不完全統(tǒng)計，2020年1-2月海底撈、好人家、千禾線上銷售額分別同比 67％、151％、49％，家庭消費量在此次疫情期間穩(wěn)中有升。從微觀的渠道跟蹤來看，中炬在商超的周轉(zhuǎn)提速；恒順通過傳統(tǒng)流通渠道的量來供給商超端；天味、千禾的渠道庫存保持良性，涪陵榨菜渠道庫存大幅下降。我們認為隨著疫情的逐步解除、物流體系逐步恢復，以及各企業(yè)針對自身物流體系和配送網(wǎng)絡的積極協(xié)調(diào)，其終端渠道庫存或?qū)⑦M一步得到優(yōu)化。 二、龍頭提價成效顯現(xiàn) 一超多強格局強化，龍頭提價成效顯現(xiàn)。對比中美日調(diào)味品龍頭過去五年的表現(xiàn)來看，海天、丘比、味好美份額提升幅度分別為1.5％、0.9％、0.3％?？v觀全球各大市場調(diào)味品企業(yè)在家庭消費端的競爭格局，海天競爭優(yōu)勢的強化趨勢進一步顯現(xiàn)。去年下半年以來，部分細分龍頭提價效果顯著，格局強化下的提價周期仍值得期待，而手握定價權(quán)的行業(yè)龍頭為受益。 改革釋放增長動能，企業(yè)經(jīng)營邊際改善。中炬方面強化了公司對調(diào)味品業(yè)務的聚焦力度，加大人員激勵力度，加快渠道布局速度，業(yè)績預告顯示公司基本面正在發(fā)生積極改善；榨菜方面，公司圍繞渠道建設、品牌投入、產(chǎn)品策略進行一系列改革以備戰(zhàn)來年。截至2019年末已新增開發(fā)600多個縣級市場；恒順換帥，混改預期的邏輯進一步強化。 三、投資建議 整體來看，我們認為調(diào)味品估值整體處于合理區(qū)間，估值切換有望加速估值提升。從長周期來看，餐飲渠道的影響有望緩解部分調(diào)味品品牌的高庫存狀態(tài)，調(diào)味品行業(yè)全年的增長仍相對確定，建議重點關(guān)注涪陵榨菜和海天味業(yè)。自下而上看，調(diào)味品行業(yè)部分品牌仍在改革紅利釋放期。建議積極關(guān)注中炬髙新和恒順醋業(yè)經(jīng)營層面的邊際改善。 風險提示。經(jīng)濟放緩、物價下行、食品問題、成本上漲等風險。 來源：財富動力網(wǎng)