多年以來伊利集團(tuán)不斷加大對于生產(chǎn)以及管理方面的提升，通過各種方式推動企業(yè)的有效改革，不僅推動企業(yè)的創(chuàng)新，同時也很好的提升了企業(yè)的資本市場價值，我們6月18日報(bào)告對伊利股價展望是2個跌停后逐步陰跌10%后到位,但市場過早的利空抄底使股價未跌透,7月傳聞中報(bào)不佳才使股價落至我們預(yù)期價位。
    我們認(rèn)為中報(bào)后利空已經(jīng)出盡,經(jīng)營回正軌,接下來定增將啟動,我們重新給予“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級,目標(biāo)價25.2元。
    上半年凈利潤同比下降6.7%,與7月月報(bào)中0增長中報(bào)預(yù)測差不多。公司上半年年實(shí)現(xiàn)收入211.8億元,營業(yè)利潤6.7億元,凈利潤7.6億元,同比分別增長11.8%、-15.6%、-6.7%,EPS0.48元;其中2季度收入和凈利潤109.2億元和3.5億元,同比增10.5%和-47.7%。剔除投資收益和營業(yè)外收支以更好體現(xiàn)經(jīng)營質(zhì)量的EBIT上半年增24%,主要得益于1季度貢獻(xiàn),2季度EBIT下降48%,EBIT利潤率由Q1的 4.7%下降至2.0%。
    毛利率喜憂參半,液奶競爭激烈,奶粉毛利率未被汞超標(biāo)事件侵蝕。上半年毛利率30.0%,其中液奶26.9%,同比降2.6個百分點(diǎn),應(yīng)主要是在行業(yè)競爭下增加生產(chǎn)用于買贈促銷所致;冷飲毛利率上升4.4個百分點(diǎn),結(jié)合其收入情況看,上半年冷飲業(yè)務(wù)增長基本依賴價格提升而非銷量增長。奶粉毛利率 44.2%,再創(chuàng)新高,我們認(rèn)為金領(lǐng)冠占比提升應(yīng)是主要原因,可以預(yù)計(jì)下半年的奶粉毛利率也可能保持高位。
    通過對于各種突發(fā)事件的有效處理以及品牌的大力宣傳，伊利的品牌形象價值獲得了很好的提升，廣告費(fèi)用繼續(xù)大幅下降,產(chǎn)品報(bào)廢損失一次性計(jì)入管理費(fèi)用。銷售費(fèi)用率下降4個百分點(diǎn)至19.7%,地面推廣投入一直并未減少,減少主要來自廣告費(fèi)用節(jié)省約4億元。從快消品公司的案例看,廣告費(fèi)用投入還有可壓縮的空間,并呈現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。管理費(fèi)用中計(jì)入了汞超標(biāo)事件導(dǎo)致的3.66億元產(chǎn)品報(bào)廢損失。不過此為一次性損失,剔除后管理費(fèi)用率仍處于近年4.5%左右的平均水平,而凈利率高達(dá)5.3%,較去年仍有顯著改善。
    上半年奶粉收入下降16.3%應(yīng)不全是因?yàn)楣瑯?biāo)事件因素。上半年奶粉業(yè)務(wù)收入下降達(dá)5億元,我們認(rèn)為汞超標(biāo)事件在6月中旬才發(fā)生,應(yīng)不至于產(chǎn)生如此大的收入影響,國產(chǎn)奶粉受進(jìn)口奶粉持續(xù)沖擊可能仍是主因,1月份以來內(nèi)蒙、黑龍江等主產(chǎn)省分的乳制品增速就一直下降。公司在汞超標(biāo)事件上處理得相當(dāng)?shù)轿?媒體報(bào)道在事件發(fā)生3日后就歸于平靜,不過我們估計(jì)對國產(chǎn)奶粉3季度的銷售仍會有所影響。
    上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級:考慮到事件后公司產(chǎn)品召回果決迅速、輿論壓力很快減輕,3季度銷售影響不會像我們之前預(yù)期那么大,故上調(diào)2012、13 年業(yè)績到攤斌EPS0.86元、1.26元,同比增長-9.2%,46.2%。單3季報(bào)因高基數(shù)及召回事件影響,業(yè)績?nèi)詫⑾陆?四季度好轉(zhuǎn)。公司定向增發(fā)近期即將啟動,后期業(yè)績釋放動力強(qiáng),以明年業(yè)績20倍PE給予1年目標(biāo)價25.2元。

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